Akenerji Raporu

§  Sınırlı yükseliş potansiyeli nedeniyle tavsiyemizi TUT’a çekiyoruz. Değerlememize yeni makro tahminleri, düşük ıskonto ve bunlara ek olarak SEDAŞ’ın satışı ve sermaye artışının etkilerini yansıtarak, Akenerji için hedef fiyatımızı hisse başına 1.90 TL’den 2.15 TL’ye çıkarıyoruz. Ancak %13’lük sınırlı yükseliş potansiyeli nedeniyle tavsiyemizi TUT’a indiriyoruz. Değerlememizi yukarı yönlü etkileyebilecek unsurlar, hidro ağırlıklı üretim portföyü nedeniyle elektrik fiyatlarındaki beklenmedik bir yükseliş, 198 MW’lık Kemah Barajı ve jeotermal yatırımlarında ilerleme olarak sıralanabilir.

§  SEDAŞ satışının artı ve eksileri. Hatırlanacağı üzere, Akenerji Sedaş’taki %45’lik hissesini ana ortaklar Akkök ve CEZ’e 140mn US$’dan satma kararı alarak bu tutarın yarısını tahsil etti. Hisse transferinin 1Y13 içerisinde gerçekleşmesi bekleniyor. Akkök ise SEDAŞ’taki payının Doğan Grubu’na satışı konusunda görüşmelere başladığını belirtti. Nakit girişini borç dinamikleri açısından olumlu görmekle birlikte, SEDAŞ’ın tamamen elden çıkarılması gelecekte Akenerji’yi sinerjiden yoksun bırakmasının yanında, primli bir satış halinde daha yüksek bir nakit girişinin önünü kesebilir.

§  Sermaye artışı tamamlandı. 2012 sonu Net Borç / VAFÖK çarpanının, 2011 sonundaki 12.7x’den 9.1x’e gerilemesini bekliyoruz. Ancak sürdürülebilir seviyelere gelmesinin 2015 sonunu bulacağını düşünüyoruz. Hatay’daki 900MW’lık doğal gaz santralinin tam faaliyet yılı olmasının bunda etkili olacağı düşüncesindeyiz. Dolayısıyla Kemah Hidroelektrik Santralinin 2014 sonlarına doğru gündeme geleceğini düşünüyoruz, aksi halde yine sermaye ihtiyacı doğabilir.

Hidro portföyü 2013’te operasyonel karlılığı artırıyor. Son çeyrekteki doğal gaz fiyatındaki artış ve hidroların katkısının azalması 4Ç12’yi olumsuz etkiledi. Ayrıca, Çerkezköy Santrali’nin kapatılmasına bağlı değer düşüş karşılığı ayrılabileceğini düşünüyoruz. Bu nedenle, şirketin 4Ç12’de 23mn TL zarar yazmasını bekliyoruz. 2013’te ise hidro kapasitesinin %50’den %60’a çıkmasının ve yıllık bazda elektrik fiyatlarındaki artışın faaliyet karına olumlu yansıyacağı düşüncesindeyiz. Ancak kur farkı gelirlerinin 2012’ye göre sınırlı olması ve SEDAŞ’ın satışı neticesinde 2013’te net karda bir daralma bekliyoruz.