TTKOM -- BÜYÜME ÇOK SINIRLI!

TTKOM için hisse başına TL8.30 (önceki hedef fiyat: TL7.50) hedef fiyat ile NÖTR önerimizi sürdürmekteyiz. Hedef değerimiz %19 yukarı yönlü potansiyele işaret etmektedir ve bu nedenle tavsiyemiz NÖTR’dür. Hedef değerimizdeki yukarı yönlü revizyon faizlerdeki düşüş nedeniyle daha önce %10.7 olarak kullanılan risksiz getiri oranını %9.7’ye düşürmemizden kaynaklanmaktadır. TTKOM 2ç12’de beklentilere paralel operasyonel sonuçlar açıklarken, net satışlardaki büyüme beklediğimiz gibi hız kazansa da, büyüme bizim beklentimizin aksine esas faaliyet dışı gelirlerden kaynaklandı. Bu çeyrekte TL630mn (kur farkının olumlu etkisi ile yıllık 25% büyüme) olarak açıklanan net kar  yüksek gelen finansal giderler nedeniyle bizim beklentimizin bir miktar altında kaldı. Şirket önemli oranda temettü ödemektedir ve bu da yatırımcılar açısından en cazip noktalardan biridir.

İnşaat gelirleri büyümeye katkı sağladı…

Şirket 2012 yılı için %6-8 net satış büyümesi ve düşük 40’lar dzl. FAVÖK hedeflerini korusa da, fiyatlardaki enflasyon düzeltmesine rağmen (Haz’12’de yapıldı) sabit ses gelirlerinde düşüşte artış olduğundan eski tahminlerimize göre 2012 yılı daha muhafazakar net satış büyümesi (%4.5) tahmin etmekteyiz. Bu çeyrekte şirketin konsolide net satışları yıllık bazda %7 artarken (bir önceki çeyrekteki artış %2.5) inşaat gelirleri bu artışa önemli katkı sağladı. Düzletilmiş bazda ise büyüme bu çeyrekte %2.2 olarak gerçekleşti (bir önceki çeyrekte %1.6 büyüme). Marjlar tarafında FAVÖK marjı beklentimiz değiştirmeden bırakırken daha önce TL2.7mr olan 2012 yılı net kar beklentimiz TL2.6mr’a geriledi.

Sabit abone kaybı arttı; ADSL’de yeni abone yok…

TTKOM  2ç12’de 310 bin sabit abone kaybederken (1ç12’de 210 bin kayıp) fiyatlardaki enflasyon düzeltmelerine rağmen sabit ses gelirleri bu dönemde yıllık %7 geriledi. TTKOM bu çeyrekte yeni ADSL abone elde edemedi ancak fiyat artışları ve kullanımdaki artış nedeniyle ADSL’de büyüme bu çeyrekte, ilk çeyrekte elde edilen büyümenin bir miktar üzerinde gerçekleşti. Enflasyon nedeniyle gerçekleştirilen fiyat artışlarının sabit tarafta etkisinin yılın geri kalanında daha güçlü olmasını beklemekteyiz.

Mobil tarafta büyüme daha güçlü ancak marjlarda iyileşme yok…

Mobil tarafta rekabet yoğun bir şekilde devam etmektedir. Avea bu çeyrekte yıllık %13 net satış büyümesi elde ederken (1ç12’de %12 büyüme) abone bazında yıllık %7 büyüme ve abone başına gelirlerdeki yıllık %4 büyüme (kullanım oranlarında ulaşılan rekor seviyelerin katkısı ile) satışlardaki büyümeye etki etti. Şirket bu çeyrekte net 70 bin yeni abone elde ederken (1ç12’de 170 bin yeni abone) toplam abone sayısı 13mn’a yükseldi ve faturalı aboneler toplam abone sayısının %45’ini oluşturdu. Mobil tarafta FAVÖK bu çeyrekte yıllık bazda %26 artarken FAVÖK marjı %10 seviyelerinde kaldı.